在【明年的黄金赛道在哪里】主题直播中，财通资管宏观、行业投研军团多位专家强强集结，与花财家族理财达人团联袂呈现，带来了对2022年A股与科技创新、新能源、大健康、大消费等行业投资赛道的看法。

近期，我们将陆续推出6篇“直播回顾”，再次精读这些灼见。

第4篇回顾整理了健康产业基金经理易小金对于明年大健康行业投资的展望，把握2022年大健康切入点。

【观点精华】

★医药大健康行业是兼具科技股和消费股属性的，需求永无止境，创新源源不断。

★国际化是中国本土企业做大做强的必然出路。中国在医药细分领域如原料药、医疗耗材、CXO等国际化程度上已经明显走在前列。

★明年医药板块投资看好掌握底层技术的真创新公司、以医疗器械为代表的制造业、基于大数据的医疗AI和精准医疗公司，以及商业健康险公司。

★依托于中国庞大的内需市场，医疗服务未来依然是医药领域最具吸引力的细分子行业之一。

★医疗器械行业整体增速要快于药品市场的增长，也是国产替代空间最大的领域之一。

【直播回顾】

Q1：投资医药行业最需要关注的深层逻辑是什么？

易小金：医药大健康行业是兼具科技股和消费股属性的，需求永无止境，创新源源不断。这对应着供需双方的分析。需求端受益于人口老龄化带来的诊疗需求提升、人均收入水平提升带来的自我保健和差异化需求提升等；供给端主要靠创新来驱动，比如随着对疾病机理的了解越来越深，相关疾病的治疗手段在不断升级，这就是典型的创新驱动。因此，只要我们对自身健康的追求不停止、同时科学技术在不断前行，我们对于医药行业就不应该有担心，能显著改善供需双方矛盾点的公司都可能是好的投资标的。

Q2：今年医药板块的波动比较大，有观点认为主要原因是集采以及中央降低看病成本，您怎么看？

易小金：首先，中国是以公立医院为主体的医疗服务体系、以国家医保为主体的支付体系。自从国家医保局成立后，整体的政策脉络非常清晰，即提升医保资金的使用效率，并尝试用医保战略性购买引导中国医疗实现更高质量、更具价值的发展。这一价值取向并没改变，政策的稳定性非常强。

其次，我们要看到在过往一段时间，市场对于部分公司的增长前景有过于乐观的想象，同时部分公司对于外部竞争格局的变化应对较为迟缓，这才是导致调整的核心原因，不能将调整单纯归因于政策环境改变。可以说，政府有一万个理由引导中国医药行业做大做强，而不是削弱。

Q3：前段时间有市场传言某些医药公司被美国列入了实体清单，您之前说过未来我国大健康企业的发展思路之一是全面国际化，那么全面国际化的路上会遇到哪些风险？

易小金：国际化是中国本土企业做大做强的必然出路，毕竟全球医药市场数倍于中国市场，同时欧美国家的支付能力显著强于目前的中国。中国企业出海面临的主要风险是法规风险、专利风险和地缘政治风险，毕竟国际化不可能一蹴而就，这需要时间的积累。目前来看，中国在一些医药细分领域如原料药、医疗耗材、CXO等领域在国际化程度上已经明显走在前面，在十四五期间，我们有信心看到中国医药行业在更多领域取得国际化的进展和突破，比如创新药、中高端医疗器械等。

Q4：展望明年，医药板块投资价值有多大，您更看好哪些板块？

易小金：（1）掌握底层技术的真创新公司，类似于1990s美国的创新型生物技术公司，这是大健康产业最优质的资产；

（2）以医疗器械为代表的制造业：制造环节容易标准化，欧美、中国以及新兴市场国家的需求量还非常大；

（3）基于大数据的医疗AI和精准医疗公司；

（4）商业健康险公司。

Q5： 具体到CXO领域，我国在生产外包、研发外包等医药合作领域有国际竞争力吗？在国际合作上会遇到哪些风险？我们更看好哪个外包环节？

易小金：CXO行业尤其是CDMO（合同外包生产）行业的本质是基于成本优化诉求下的跨国企业产业链转移，中国在生产成本方面显著优于欧美企业，在工艺优化和质量控制方面进步有目共睹，因此中国在这一领域的国际竞争力越来越强，这非常类似于之前的苹果产业链转移的逻辑。

在国际合作方面，主要的风险还是在于专利泄露、法规风险和生产事故，但是目前来看，中国龙头企业在这些方面做得非常不错，我们也能看到这几年国内相关企业保持高增长。

相较而言，我们更为看好CDMO领域，因为这一领域中国仍有较强的比较优势，同时随着中国本土创新药企业的崛起，CDMO企业的客户来源更加多元化。

Q6：前段时间的创新药专项谈判获得了广泛关注，“国谈”实施后，越来越多的创新药加速进入医保目录，甚至在上市当年即纳入，彻底结束了过去医保目录多年不更新，创新药进医保“无处可谈”的局面。但有另一种声音反映，创新药刚上市就大幅降价进医保，是一种“内卷式”竞争，甚至面临“不降价速死，狠降价等死”的两难处境，如何看待这样的担忧？

易小金：这个担忧可以理解，但不能过度演绎。新药的研发和生产基本服从“自然垄断”的成本曲线特征，即上市前的固定成本巨大，一旦成功上市，单位药物的直接生产成本大幅下降。有数据显示，美国一款上市新药背后平均有1.5万个化合物是失败的“炮灰”，如果考虑所有这些化合物的研发成本，药物上市平均耗资高达20亿美金。但前期研发成本无论多大，本质上是已经发生了的“沉没成本”，不受后期市场影响。

尽可能上市、讨一个好价钱、最好配上一个庞大的保险市场，是最理想的结果。但价钱与市场是“鱼与熊掌不可兼得”，药企跟医保市场进行谈判，价格肯定要降低，才能去换取更大的市场。

对创新药企来说，只要药品单价还高于生产直接成本，就不能轻易放弃。可能有人会说，企业耗费这么多年时间，花了那么多钱，为什么不能给个好的价格？站在医保和患者的角度，药品价格根本上取决于其高于现有可选药物的价值增量，而非药品前期投入研发的“沉没成本”。所以，这反过来告诉我们，能解决临床需求的真创新产品无疑是受欢迎的，但是我们做投资始终要把产品的竞争格局分析放在第一位。

Q7：连锁医疗服务板块今年市场表现不好，投资逻辑发生变化了吗？未来的看法是什么？

易小金：中国是以公立医疗为主体的医疗服务体系，民营医疗服务更多的是定位为公立的有力补充。在过往资本市场上专科连锁服务更多是医院的某一科室连锁化，这是科室定位和时代背景共同造就的。展望未来，我们认为差异化医疗服务的需求是不用担心的，核心还是取决于竞争格局的变化，同时医疗服务需求也在发生变化，比如康复、养老、睡眠和精神诊疗等的需求在快速增长，这都是在产业端能看到的变化。因此，医疗服务行业的投资逻辑没有变化，依托于中国庞大的内需市场，未来这个行业依然是医药领域最具吸引力的细分子行业之一。

Q8：医疗器械是一个非常大的领域，小到家用健康设备血压仪等，大到人工心脏，再加上我国人口较多，老龄化趋势已现，我国的医疗器械行业是一个体量非常大的市场，参与的企业也非常多，我们更看好医疗器械中的哪些细分行业，如何从中选出优质个股？

易小金：从全球来看，医疗器械行业整体增速要快于药品市场的增长，这个领域也是国产替代空间最大的领域之一。我们相对看好以下几个子行业：

1）设备端受益于医疗新基建的公司；

2）率先出海实现国际化的设备和耗材公司；

3）立足家用的自我诊疗、康复、养老等需求的设备耗材公司。

我们选择个股的逻辑基于以下几点：

1）所处行业本身增速较快；

2）公司的品牌力、产品力、渠道力较强，能很好地分享行业的增长；

3）公司最好有底层技术，重视研发，同时能保证供应链的安全。

Q9：医药是一个非常宽广和艰深的赛道，您在医药领域也深耕多年，现在负责财通资管大健康研究小组，请问我们大健康团队是怎么分工合作的？

易小金：我们大健康团队一共有四个人，团队平均从业时间5年以上，实现了全部子行业的研究覆盖。其中我统筹研究和负责投资，三名研究员都拥有多年研究经验，对于重点公司通过调研和专家访谈等多种形式进行覆盖跟踪，并定期进行头脑风暴进行讨论。我们希望通过自身的努力，为投资者贡献一只聚焦大健康产业、能较为稳定地战胜业绩基准的产品。

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