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    你所不知道的大消费|中国家电龙头为何让全球“望洋兴叹”?

    作者: 来源:财通证券资管 发表日期:2020-09-18 15:59:00

    A股电公司的龙头效应具有明显的“中国特色”,龙头公司的市值,是美国市场的5倍以上。不仅如此,国内家电龙头相比国外家电龙头,业绩增速更高,净利润率更高,ROE更高,主要归功于依托产业链一体化建立起来的深厚门槛。

    近期周期走强,这个看似传统的行业,在全球竞争格局中将迎来怎样的变局?如何挖掘蕴藏的机会?财通资管消费研究员何智超分享了见解。

     

    何智超

    东南大学学士,北京大学硕士。曾就职于东北证券研究所,现任财通资管研究员,从事家电、家居、消费建材等消费品研究工作。

     

    01

    升级与变革共进

    Q:谈谈家电行业的最新趋势?

    2020年是家电行业不平静的一年,用“变化”来形容最为确切。一向以稳健著称的家电板块正在发生着竞争格局、消费趋势的重大变化,并将深远的影响未来。行业目前最重要的变化有两个:

    一是渠道的变化。家电行业此前主要销售渠道是线下市场,包括KA、商超、专卖店等,强大的线下经销商体系一直是龙头公司的重要护城河。而近年来,线上渠道快速崛起,线上销售额占比持续提升,2020年上半年全国家用电器线上渠道销售规模为1523.5亿元,占比提高至45.3%,较去年同期增长9.7个百分点。线上渠道提升了产品的分发效率,消费者也可以更高效的去比对各种商品,呈现出性价比消费特点。渠道变化的背后不仅仅是流量的变化,更是渠道承载信息量的变化。以前的经销商主要承担着分销职能,品牌宣传的职能主要在厂商。而在线上渠道,尤其是内容营销渠道崛起,可以通过消费者售后评价、头部大V评价等方式来宣传产品,渠道承载的信息量大幅增加,好的产品教育消费者的门槛进一步下降,产品即品牌,爆品层出不穷。

    是格局的变化。家电一直以寡头竞争的格局而被人熟知,这背后所依赖的是龙头企业在品牌、产品、渠道上全面领先的竞争优势。而线上渠道的发展,导致线下渠道的护城河削减,而渠道承载信息量的增加使得品牌门槛也进一步下降,家电的格局在松动从奥克斯以及诸多小家电新品牌的崛起可见一此外,格局并非是简单的龙头集中度的高低,而是一种微观上企业之间竞争策略博弈,当行业第一公司的地位遭遇到第二第三公司的挑战龙头公司需要采取价格竞争等手段来维持竞争优势时,即使行业集中度很高,此时的格局也是不太好的,目前家电的部分领域呈现出这样的特点。

    而龙头公司应对这样的行业变化,一方面内部治理提效,一方面积极推进新零售变革。可以预见的是,不仅是今年,家电行业未来的变化将会更加精彩。

     

    02

    真价值的逻辑转换

    Q:家电是看似传统的行业,在变局之下如何看待其投资逻辑?

    我们期待家电的未来,更要了解家电的过去复盘伟大公司的成长史,对于我们理解家电板块的投资框架预判家电企业的未来成长都具有重要的意义。

    1)2002-2007年

    居民收入水平快速提升,家电行业销量也快速增长,格局也在发生着巨大的变化2002年外资空调品牌感受到内资品牌崛起的压力,率先开启了价格战。2005年,内资家电品牌产能过剩,这一阶段,内资品牌们又开启了第二轮的价格竞争加上原材料价格的压力,龙头公司的净利润率持续下降。这一阶段,虽然需求旺盛,但因为竞争格局的恶化,家电板块的投资收益并不好,但激烈的价格竞争也使得部分龙头峥嵘初现,为后续家电的黄金时代拉开了序幕。

    2)2007-2011年

    行业销量仍在快速增长,这一方面依赖于城镇化带动家电需求的持续增加,另一方面,09年开始家电下乡节能惠民以旧换新三大刺激政策相继推出,也很大程度上拉动了家电需求。2002-2007年的价格战之后,龙头们的竞争格局已经相对清晰,在需求高增的背景下,龙头公司的盈利能力也稳步提升。这一阶段,需求旺盛叠加竞争格局良好,家电板块的投资收益非常好。但这一阶段也是家电行业需求高增长的最后几年,此后家电的需求逐渐平稳。

    3)2011-2017年

    这一阶段虽然是需求的白银时代,是家电板块投资的黄金时代。家电整体的需求增速趋于平稳,并且因为刺激政策退出地产销售周期性变化库存周期性变化,空调需求呈现了比较大的周期性特征。这一阶段家电板块估值整体较低,龙头企业净利润率却在稳步上行,这一方面得益于消费升级带动的产品结构升级另一方面是竞争格局持续优化龙头企业的定价权在持续提升。

    4)2018-2020年

    家电的需求持续走弱,龙头公司的业绩出现了较为明显的分化,这主要是不同企业之间竞争策略的结果。虽然此阶段行业增速一般,龙头业绩增速也较为一般,但核心公司的估值却持续提升,因为龙头企业的竞争力被市场认可,此前因为需求存在周期属性而导致的估值折价不复存在。而正如上文所说,因为渠道和消费趋势的变化,稳定的家电格局却在发生着松动,这将成为家电后投资时代的一个重要变量,预计家电板块的投资进入白银时代。

    回溯整个家电行业和龙头公司的成长史,我们可以发现,优秀的竞争格局和优秀的企业竞争力是长期价值的核心体现这些优秀公司的成长史最终促使家电板块的投资框架发生变化。

    在早期,家电板块的投资框架是以需求周期为核心,关注的是短期的周期变量,比如房地产销售数据、天气数据、库存数据,一般这些数据出现好转,家电板块才有行情。几年,家电板块的投资框架以企业竞争力和竞争格局为核心,关注的是长期的稳健成长能力只要企业竞争力强,竞争格局优秀,即使短期业绩未有明显起色,市场依然愿意坚守。

     

     

    03

    稳健成长的三大驱动力

    Q未来一年,家电行业最值得期待的事件?

    正如前面所说,优秀家电公司的投资收益,绝大多数来自于业绩的成长,这正是消费品投资的一大特点——通过好公司的稳健成长来获得稳稳的幸福。

    从这点来看,未来家电行业从三个层面仍然值得期待:

    1)竞争格局的优化。行业在经历了两年的价格战之后,参与方可能会形成新的博弈平衡,而在空调新能效标准推出的背景下,提升产品力和品牌力可能会再次成为龙头公司的选择,竞争格局的优化仍是家电龙头们长期稳健增长的核心。

    2)家电消费的大航海时代。疫情之下,出口需求持续增长,家电出口今年78月分别同比+14%、+38%并且过去几年部分海外代理商对于海外渠道的持续建设,让家电自主品牌出海成为可能。中国家电产品力突出性价比高,如果拓展顺利,国内家电龙头有望成为真正意义上的世界家电龙头。

    3)专注于新消费、新渠道的小家电公司进一步成长。新消费新渠道是家电板块重要的发展趋势之一,这里面也有很多结构性的投资机会,而这些龙头公司的成长,会进一步丰富家电行业的生态。

     

    风险提示:本材料内容不构成任何投资建议。本资料中的观点和判断仅代表财通证券资管当前的分析,财通证券资管不保证当中的观点和判断不会发生任何调整或变化。

    投资有风险,选择需谨慎。